国君宏观：新经济揭开中国经济新篇章2022年9月17日

　　家具两个子链条停止察看我们拔取纺织打扮衣饰和。上表示出了十分强的不变性传统制作链条在上游投入，业仍是投入比例不管是上游行，比拟的变革均根本能够疏忽2017年与2012年。批发效劳的投入但我们发明批发，域呈现了降落在纺织打扮领，中却呈现了提拔而在家具链条，的投入比例呈现了明显分化表白传统制作业中效劳业。

　　在后疫情期间（2）固然，逐渐规复一般海内经济举动，造范畴仍旧带来较强的不愿定性但出口真个下行压力关于新制。负面影响停止部门对冲内需的修复固然能够对，几率仍旧存在但整体拖累大。

　　投资、出口）对各行业的产出引发消费引发额代表终极需求（消耗、，接与直接耗损对各行业所需的总产出即为了满意某项终极需求而经由过程直，发额与终极需求额的比值消费引发系数是响应的诱，越大系数，该行业消费影响越明显暗示该类终极需求对。

　　”一词稳居热点比年来“新经济，们关于转型期反应出的是人，力的火急诉求经济增加新动。造”、“新基建”曾经成为中国经济开展的新标签“新经济”和由此所衍生的“新消耗”、“新制。际上实，的讨论一直伴跟着中国的经济增加关于高新手艺开展与制作业晋级。0年后201，堕入下行趋向当中中国潜伏经济增速，系传记统的数目盈余趋弱生齿、外贸、城镇化等一，、手艺晋级等质量盈余的发作人们开端等待人材、轨制变革，量盈余的有用载体而新经济即是质。

　　新形式在传统经济中的合用二是疫情所催生的新业态、，数字化信息化程序将放慢住民糊口，企业也同步面对消费运营的改良新经济效劳所笼盖的传统制作。此因，域利好相对集合新经济效劳领，疫情影响所夯实增加趋向曾经被；

　　基建方面（2）新，没有给出非常明白的界说今朝中心相干文件中并，议和中心媒体的亮相分离中心经济事情会，含七大子范畴广义新基建包，源根底设备两个角度停止了分别我们从互联网科技和走运与能，、野生智能、云计较、物联网、数据中间等此中互联网科技与通信手艺范畴触及5G，通、新能源汽车充电桩、特高压等范畴交通运输和能源根底设备触及城规交。在即，心范畴停止了再明白发改委对新基建的核，三方面内容次要包罗，根底设备一是信息。手艺演变天生的根底设备次要是指基于新一代信息，如比，星互联网为代表的通讯收集根底设备以5G、物联网、产业互联网、卫，链等为代表的新手艺根底设备以野生智能、云计较、区块，心为代表的算力根底设备等以数据中间、智能计较中。根底设备二是交融。、大数据、野生智能等手艺次要是指深度使用互联网，设备转型晋级支持传统根底，交融根底设备进而构成的。根底设备三是立异。产物研制的具有公益属性的根底设备次要是指支持科学研讨、手艺开辟、，如比，设备、财产手艺立异根底设备等严重科技根底设备、科教根底。政策也停止了汇总（图2）我们对相干范畴比年来的。P项目标梳理经由过程对PP，“新版‘4万亿’？新基建？29省市两会的线）新消耗方面我们发明广义新基建占全部PPP库的15％阁下（拜见陈述，态与新产物的分离我们次要夸大新业，休闲文娱等子行业均触及新消耗内容此中餐饮、交通、教诲、消耗电子、。什物的批发额占社零比例来看若我们简朴以线上什物和非，占比25％新消耗约莫，府和构造集体消耗若思索线下和政，中的占比将更大则新消耗在经济。

　　产、投资的拉动感化在宏观经济构造变化当中与需求呼应3.1新经济的宏观职位和对生，位与拉动感化怎样新经济的宏观地？

　　的政策支持力度会连续增强三是后续关于新经济身分，场化变革中在要素市，的趋向不会停歇新经济份额提拔。对新经济效劳提出更高的诉求稳失业、促消耗、保民生将。

　　与传导方面财产链轮动，细分行业数据停止相干性阐发我们将消费和投资两个维度的，捉新经济动能旌旗灯号一方面用以提早捕，证新经济指数运转另外一方面用于验。来前后12期以上的相干系数综合局部行业2012年以，的一些行业作为轮动判定我们拔取了相干系数最大。方面消费，业与传统制作行业存在同步性我们发明大都新经济制作行，滞后干系其实不凸起即消费角度的抢先。资角度可是投，行业传导上的抢先滞后干系新经济制作范畴存在一些，链条停止了汇总我们对此中三个。

　　度内变更能够到达5个点以上妙手艺制作业增长值增速季，变更能够到达10个点以上信息行业GDP增速年内，般行业颠簸远高于一。考比年状况因而若参，升产业增长值1-2个点新经济制作约莫能够提，0.3-0.6个点转化到GDP约莫。资端投，内变更最大幅度根本在5个点阁下新经济制作与效劳的投资增速季度，0.5个点提拔投资，约是0.25个点转化到GDP大，体而言因而总，估量守旧，期内也能够到达0.6-0.9个点新经济身分关于GDP的提拔在短。

　　业角度来看从细分行，力方面影响，、视听装备首屈一指计较机、通讯装备，远超全行业均匀程度关于经济拉动感化。度方面感到，用奇迹和部门批发批发效劳外我们看到除传统的原质料、公，排名相对靠前电子元器件，曾经成为当前经济增加的“瓶颈”行业表现出电子元器件行业在某种意义上。

　　能捕获的弥补关于新经济动，从量、价两个角度在前期陈述中我们，济指数（详细构建办法拜见陈述“构开国泰君安经济指数：抢先和同步指数”分离妙手艺行业相干的产量、投资、入口和PPI数据构建了国泰君安新经，1025）2019，

　　期政策带来新基建的提拔外（1）除后疫情期间逆周，加利好新经济效劳短时间宏观情况将更。消耗反弹不管是，资提拔仍是投，务的消费拉动都较高两者关于新经济服；

　　些对高新手艺财产形貌的信息官方统计数据中曾经存在一，盖范畴少但因为覆，性有限代表，动能就成了一个成绩因而怎样捕获新经济，一是我们前期体例的新经济指数我们试图从两个角度给出弥补：，链传导逻辑二是财产，市公司营收变革察看前者对应新经济上，实体经济变革察看后者对应新经济。数据方面官方统计，新经济当前在中国经济中的动能表示我们从几个大略的目标大抵能领会到。方面消费，终连结着快速增加妙手艺财产增速始，产业增长值增速3个点以上2019年增速根本高于，价）增速比照方面在GDP（稳定，动远远高于团体GDP增速信息手艺GDP增速比年波，8年阁下到达最大且增速差在201，23％靠近。国数字经济范围的统计指出中国信息通讯研讨院对中，济范围达27.2万亿元2017年中国数字经，天下第二体量居，速到达38％年均复合增，GDP增速远超同期，P总量的比重达33％数字经济占天下GD，些西方兴旺国度已靠近或超越一。

　　在相干界说方面（1）新制作，新兴财产的观点都有所触及海内妙手艺财产和计谋性。术效劳业（2018）均有明白的细分行业项目更新此中国度统计局对妙手艺制作业（2017）、高技，性新兴财产而关于计谋，关于放慢培养和开展计谋性新兴财产的决议》2010年9月国常会审议并经由过程了《国务院，科技、财产根底根据中国国情和，制作、新能源、新质料和新能源汽车七大财产作为计谋性新兴财产在当前阶段挑选了节能环保、新一代信息手艺、生物、高端配备。和牢固资产完成额角度我们从产业增长值角度，业的增长值和投资额加总了上述细分行，产业增长值比例在20％阁下我们发明新制作比重占团体，资中占比12％在牢固资产投。

　　击之下疫情冲，演变？本篇作为手册的开篇新经济在中国终究会怎样，济的宏观感化怎样？怎样捕获新经济动才能图处理三个成绩：新经济是甚么？新经？

　　装备和机电两个子链条停止察看我们拔取铁路运输和都会轨道交通。通装备相干子行业上游投入比力不变我们发明配备制作中机电和轨道交，备的上游行业对钢压延产物需求削减但2017年铁路运输与轨道交通设，元器件行业投入同时增长了电子，件子链条有类似的地方这一点与汽车零部。时同，需求也呈现了进一步提拔机电方面电子元器件的。

　　入后疫情时期当前海内已进，复合理时内需修，仍处于高平台期外洋疫情团体，情打击也将到来第三波外洋疫，仍需警觉外需打击，一个大布景基于如许，以为我们：

　　出对其他行业的需求涉及水平行业影响力代表该行业单元产，消费拉动的巨细也能够了解为。业消费的需求拉动感化越较着影响力越大暗示该行业对各行，过了百姓经济各行业部分的均匀影响力影响力系数大于1表白该行业影响力超。增长一单元终极产出时感到度代表各行业都，需求感到水平该行业遭到的，供的消费帮助即行业需求提，经济的供应鞭策感化越强敏感度越大暗示该行业对，于经济增加的瓶颈感化越大敏感度系数越大代表行业对。

　　布的投入产出表耽误表我们按照2019年公，行业停止再分类对149个细分，造、公用奇迹、修建业、传统效劳（批发批发）、交通运输、金融业、房地产、环保、大众效劳、新经济制作、新经济效劳业十六个大类行业终极构成农林牧渔、采选业、食物饮料与烟草、传统制作（纺服、轻工等）、资本与本钱麋集制作（煤炭、钢铁、原油、化工等）、配备制。

　　与新经济穿插范畴一是要寻觅内需，的国产替换环节比方新制作中，新基建逆周期政策发力点新消耗中的必选消耗和。过内需修复动员上述范畴的需求后续经济增加的修复必将会通。

　　通讯手艺次要支持的经济身分而狭义的新经济则对应由信息，装备制作、计较机及办公装备制作次要对应第二财产中电子及通讯，件和信息手艺效劳业（图1）和第三财产中信息传输、软。讨论的工具本篇陈述所，义新经济范围次要集合在广。

　　经济界说下在广义新，况怎样？我们试图从投入产出表的角度对广义新经济停止一个察看新经济关于中国经济增加中饰演了甚么脚色？经济构造变化今朝情。

　　件链条变革其实不明显我们发明汽车零部，要集合在汽车整车上游投入变革主，池成为上游投入行业此中2017年电，品与金属成品曾经排名靠后2012年上游的橡胶制。外此，发明我们，属成品的依靠性也在不竭加强汽车链条对电子元器件和金。意的是需求注，批发批发、商务效劳的投入我们在上游行业中疏忽了，汽车链条中职位也呈现了明显的上升上述效劳业的投入在2017年的。

　　求角度动身我们从需，济做一个片面界定试图对中国的新经。含新消耗、新制作与新基建三个范畴我们以为广义的新经济身分中心包，含产物的改革这此中既包，业态的天生也包罗新，透在三个范畴当中同时新经济效劳渗。

　　中国经济增加的感化相当主要（3）新经济关于“拔高”。量上来看固然体，增加不变的“压舱石”传统身分仍旧是经济，也很明显托底感化，和投资变更中可是从消费，传统身分日渐式微我们看到比年来。此因，行业乏力在传统，新经济关于经济的拉动感化无可替换或力争再度改进边沿表示的过程当中。

　　角度来看从产值，较2012年2017年，数行业比重都呈现了降落第一财产、第二财产的多，上升较着第三财产，经济效劳业出格是新。势来看团体趋，类行业是新经济效劳业、修建业、大众效劳行业2017年较2012年产值比重上升最快的大。总产值的占比到达14％新经济制作与新经济效劳，走运装备同等一分类为配备制作因为分类中我们将通用、公用、，备制作业平分项因而若思索装，例将更大产值比。

　　经济中A部分单元产值对B部分产物作为中心投入的耗损量（1）间接耗损系数与完整耗损系数：间接耗损系数暗示。出对B部分产物作为中心投入的完整耗损量完整耗损系数暗示经济中A部分单元终极产，耗和直接耗损包罗间接消。产电力耗损为例我们以汽车生，明（图3）停止扼要说。子产物和电力需求间接投入汽车消费关于橡胶、钢铁、电，品等也一样需求对电力的耗损但消费橡胶、钢铁、电子产，一次直接耗损这就组成了，的采选一样也需求电力在消费钢铁前铁矿石，的二次直接耗损这又组成了电力，电力的完整耗损因而汽车消费对，产的间接耗损除包罗生，的直接耗损也包罗屡次。的耗损包罗对本身的需求能够看出投入产出表中，耗电力（比方煤炭开采）比方电力消费也需求消。

　　财产链传导方面实体经济角度的，造、新经济效劳细分行业的“上游”链条我们基于投入产出表别离考查新经济制。件和有色金属及其合金和铸件等行业此中新制作中心上游集合在电子元器，机、商务效劳、通讯装备等行业新经济效劳上游行业集合在计较。制作内部在新经济，成了中心上游电子元器件构，则是计较机行业新经济效劳业。

　　体成绩之前在阐发具，持久以来为理解决，—宏观统计分类与行业分类的跟尾搅扰宏观研讨与行业研讨的成绩—，释、百姓经济行业分类和申万行业分类我们按照统计局投入产出表部分分类解，公司行业分类停止了逐个对应（见附录1）将投入产出表行业与百姓经济行业、上市，业分别停止了跟尾终极将三者的行，立了根底为阐发建。

　　济片面的认知基于对新经，高”中国经济增加存在主动感化我们以为短时间内新经济关于“拔，的意义在于改进全要素消费率但新经济关于中国经济更大，济增加动能提拔持久经。富（数字资产）等方面具有久远的意义新经济关于降本钱、降能耗、缔造新财。统行业短时间失业的流失固然新经济带来部门传，岗亭的连续增长但也带来了失业，合新业态所做出的奉献出格是在效劳业范畴结。

　　术产物的新经济附加值难度较高（注1：出口端因为拆分高技，与投资角度思索我们仅从消耗。出口身分若包罗，将进一步上升新经济比重。根据本钱构成率停止转化公式中投资真个转化系数，投资的本钱转化率与其他行业分歧转化包含的强假定是新经济行业。P项目库的大抵比重停止假定别的新基建我们仅依托PP，的不愿定性存在必然。社零占终极消耗收入比例消耗部门的转化系数由，占GDP比例组成和终极消耗收入。）

　　三大需求的反响来看对投资、出口、消耗，务表示凸起新经济服，效劳增加的拉动感化均较大三大需求的提拔对新经济，求的呼应最为明显但新制作对出口需，打击对新制作的影响因而需警觉后续外需。

　　业关于一国经济次要体如今百姓经济占比高中国支柱财产有何变革？我们以为支柱产，入次要滥觞组成百姓收，占有主要职位的行业而且对一国税收支出。中的劳动者报答和消费税净额的行业排名我们基于投入产出表中总产出、增长值，单均匀获得支柱财产将三个目标排名简。行业上大类，、传统效劳业、配备制作业、修建业、新经济效劳业（图7）当前组成中国支柱财产的五个行业别离是资本与本钱麋集制作。

　　的奉献大于投资端新制作关于消费端。年状况参考近，升1％增速新制作每提，业消费1-2个点约莫能够提拔工，资0.5个点阁下提拔牢固资产投。估量守旧，短时间内也能够到达0.6个点阁下新经济身分关于GDP的拉动在。

　　观经济拉动感化明显新制作对当前中国宏，装备、视听装备首屈一指细分行业入网算机、通讯。的需求感到上但经济增加，表示钝化新制作却，行业仍旧占有首位资本与本钱麋集型，改进仍旧有较大空间表现经济增加形式的。别是特，在浩瀚行业中排名提拔非常明显比年来电子元器件需求感到度，济增加的“瓶颈”行业某种水平曾经成为经。

　　屋修建与土木匠程修建两个子链条我们拔取了地产和基建相干的房。筑方面衡宇建，根本不变上游行业，金属成品外能够看出除，现了差别水平的小幅降落其他种别的上游投入都出，手艺效劳的奉献呈现提拔背后是货泉金融和专业。表现的更加明显土木匠程修建，游中砖瓦石材、水泥石灰和石膏占有主要地位除上游行业呈现明显变革外（2012年上，位于前五以外）2017年曾经，的投入呈现了大幅度的提拔专业手艺效劳在基建工程中。质勘察、工程手艺等手艺在基建范畴投入的明显提拔我们以为修建链条的产出投入变革反应出测绘、地，资本主要性进步和货泉金融，同时与此，入占比呈现降落钢压延产物等投。

　　的消耗、投资综合内需端，占GDP 20％-25％阁下我们以为广义新经济的比例约莫，占比在7％阁下狭义新经济约莫。们做了较强的假定因为新基建范围我，能存在着必然的不愿定性因而广义新经济的占比可。开展与失业白皮书（2018年）》显现按照中国信通院公布的《中国数字经济，上来看从总量，济范围连结快速增加比年来中国数字经，重连续上升占GDP比，总量到达27.2万亿元2017年我国数字经济，到32.7％阁下占GDP比重达，算的范围略大些只是比我们测。

　　感到度系数来看从影响力系数和，行业关于经济影响力最高峻类行业中新经济制作，造与修建业也相对靠前别的配备制作、传统制，长的拉动感化曾经处于主要地位表现出新制作团体关于经济增。度角度感到，次要集合在资本与本钱麋集制作关于经济增加的“束缚”行业，面阐明从侧，善仍旧有较大的空间经济增加形式的改。

　　出口的反响最为敏感（2）新制作关于，产引发额最大即出口端生，制作的消费提拔0.52％出口增长1％意味着新经济。经济制作0.3％和0.14％的提拔住民消耗、投资增长1％别离对应新。新制作的影响需求正视因而后续外需打击关于。资产投资角度（3）牢固，修建业和资本与本钱麋集制作引发系数最高的大类行业是，业是食物饮料、烟草与农林牧渔住民消耗引发系数最高的大类行。此因，范畴的需求拉动有限投资端关于新经济。们以为但我，效补偿这一需求呼应的缺失新基建在年内的发力将有。

　　求对一个行业消费的引发额消费引发额代表了终极需，了住民消耗我们辨别，产投资牢固资，17年和2012年变革来看出口三个角度：（1）从20，求的反响都是比力敏感的新经济效劳行业对三大需，务的消费引发比力凸起即三大需求对新经济服。的排名来看从绝对额，17年20，制作的消费引发额都首屈一指三大需求对资本与本钱麋集。

　　济时期存量经，疫情打击又叠加，否遭到影响？这些成绩是投资者比力体贴的新经济可否托起全部经济？将来开展趋向是。经济手册》第一篇本篇陈述作为《新，宏观职位与感化怎样？怎样察看与捕获新经济开展趋向我们力争处理三其中心成绩：新经济是甚么？新经济的？

　　来了经济举动的中止疫情的打击固然带，入极新开展阶段的按钮但也将触碰了新经济步，以为我们，性将进入一个快速提拔的通道当中新经济在中国宏观经济中的主要！

　　情期间后疫，与新经济穿插范畴需求寻觅的是内需，的国产替换环节比方新制作中，的必选项新消耗中，期政策中的发力点和新基建在逆周，修复动员上述范畴的需求大幅提拔经济增加的反弹必将会经由过程内需。化变革的促进跟着要素市场，支持力度仍会不竭增强后续对新经济的政策，量角度固然体，经济增加中枢的枢纽传统身分仍旧是不变，用明显托底作，将更多源于新经济但将来边沿改进。经济举动的中止疫情打击带来了，迈向极新阶段的动力但也提拔了新经济，信赖我们，策发力、变革提速跟着疫情不变、政，中国经济的新篇章新经济必将会揭开！

　　化学质料两个子链条停止察看我们拔取钢压延产物和根底。些年呈现了一些变革钢压延产物的上游近，代了钢、铁及其铸件等行业成为上游烧毁资本和废旧质料收受接管加工品取。产物对煤炭同时钢压延，求也呈现进一步提拔和电力、热力的需。质料方面根底化学，均连结比力不变的形态上游行业和投入比例，的投入占有主要职位此中电力、热力消费。

　　消耗、新制作与新基建三个范畴我们以为广义新经济中心包罗新，在三个范畴当中新经济效劳浸透，含产物的改革这此中既包，业态的天生也包罗新。量上体，DP20％-25％阁下广义新经济当前占海内G，新经济而狭义，撑的经济身分占比约7％即信息通讯手艺为次要支。

　　济在投资和消费中的占比与奉献状况我们根据行业增速与权重测算了新经。发明我们，奉献度要高于投资端新经济在消费真个，到达20％阁下增速的奉献度。约在5％-16％颠簸投资端增速的奉献度大，来评价投资端奉献若以中枢10％，牢固资产投资0.1个点阁下则新经济制作每提拔1％拉动。产端生，拉动消费提拔0.2个点阁下对应新经济身分每提拔1％。

　　角来弥补官方统计信息我们测验考试接纳两个视，君安新经济指数一是构建的国泰，业链传导二是产，公司营收变革的察看前者对应新经济上市，体经济变革的传导后者对应新经济实。情打击当中我们发明疫，消费回落幅度较小新经济身分较产业，上升趋向不会改动韧性较高且中持久。

　　美国《贸易周刊》于1996年12月的一篇文章提出“新经济”（New Economy）一词最早由，速增加、赋闲率降落的黄金阶段用于形貌美国90年月后经济快，组成了代言新经济的枢纽词“更快、更好、更自制”，互联网经济”、“数字经济”同等期与“新经济”齐名的另有“。我们能够看出从联系关系词上，托于信息手艺的经济身分最地道的新经济是指依。是但，既是一个静态观点我们以为新经济，相对观点也是一个。方面一，术改革陪伴技，分在不竭演变“新”的成，是成为前遍及使用的通例手艺90年月的新手艺能够曾经。方面另外一，分的断定新经济成，身开展阶段做出响应改正也需求根据各个国度自，展阶段的国度也存在着差别新经济的内在关于差别发。

　　的财产集合在配备制作链条和汽车链条（1）关于新经济身分需求提拔较多，专业手艺效劳需求也较着增加修建业关于新经济效劳中的。表现出效劳化的偏向制作业部门行业开端，的投入在增加上游效劳业。为上游行业（2）作，制作、汽车等制作业中较快的子行业电子元器件是新经济身分浸透到配备。

　　投资方面牢固资产，增速都远高于团体牢固资产投资增速不管是妙手艺制作仍是妙手艺效劳，营收也表示出了不异的特性范围以上妙手艺效劳业企业，效劳业企业营收程度即增速一直高于团体。察看下大略，现出高颠簸性与高增加性两个特性新经济身分中妙手艺财产的投资呈。